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联讯策略:1200元茅台背后的逻辑密码
2019-12-01 14:01:32   阅读量:167    作者:匿名
摘要:作者:殷越、廖宗魁、谭韫珲、康崇利核心观点:宏观经济转型、市场风格偏好、股价具备催化,共同造就1200元的茅台。尤其是高收入人群的增加带动高端消费需求大增,茅台的供需矛盾提升是推动茅台业绩持续上扬的核

     

    作者:殷悦、廖宗奎、云坦、康崇礼

    核心观点:宏观经济转型、市场风格偏好和股价具有催化作用,共同创造了1200元茅台酒。

    偏好消费的宏观逻辑

    (一)经济权力转型的必然结果。2015年后,经济增长的动力已经悄然转变,消费已经成为推动经济的最重要火车头。特别是,高收入群体的增加导致了对高端消费需求的大幅增加。茅台酒供需矛盾的上升是茅台酒业绩持续上升的核心逻辑。

    (2)经济下行压力或稳定消费政策的出台,预计将推动大型消费部门市场的进一步扩张。

    (3)在股票经济时代,主导性和确定性占上风。该行业的集中度已经提高,市场份额已经聚集到领先地位。通过恢复交易,我们可以看到,自2016年以来,这位领导者获得了更好的超额回报。

    主导消费的市场逻辑

    消费主导的逻辑与当前的宏观经济环境和市场风格密切相关。

    (1)不确定条件下的资本集聚:防御时钟。目前,市场的不确定性主要来自两个方面:一是由于经济下行压力造成的不确定性,二是由于中美经贸谈判的不确定性进展。在这样的背景下,基金往往选择防御性较强的板块。

    (2)资本北上有利于大消费。在外资持股中,资金北移的规模相对较大。近年来,资本向北流动的活动增加了。自今年年初以来,资金北移与市场形势的相关性增强,时机把握能力较强。基于以上三个特点,a股市场对资金北上的选择极大地影响了a股的市场风格,而大型消费板块是资金北上的重仓板块,资金的青睐为该板块的崛起开辟了空间。

    什么刺激了茅台的股价

    (1)供求关系带来的价格上涨空间。茅台酒长期供不应求,供不应求,这为茅台酒价格上涨带来了空间。主要有三个原因:白酒的主导地位稳定,品牌影响力强;生产工艺复杂,酿造周期长,带来稀缺性;茅台酒具有保值和一定的财务属性。

    今年中秋节和国庆节期间,茅台酒的价格波动很大。主要原因是该公司采取了价格控制措施,如通过尚超和电子商务等渠道有针对性地扩大销量。然而,茅台的终端需求仍然强劲。从中长期来看,茅台酒的供应缺口将长期存在,今后仍有继续提价的空间。

    (2)改革措施向市场发出积极信号。对茅台酒非法经销商的大规模清理和茅台集团营销公司的成立,通过拓展新的销售渠道、增加供应量和要求大经销商预付货款,引导了天妃茅台酒价格的合理回归。其中,尚超的布局和电子商务尤其引人注目。茅台直销的加速登陆向市场发出了积极的信号。

    风险提示:价格增长空间有限,性能增长低于预期

    以下是身体部位

    10月15日,贵州茅台的股价创下新高,达到1200元,市值超过1.5万亿元,在a股中排名第三,今年累计涨幅超过100%。

    今年是核心资产大放异彩的一年,茅台是其中最耀眼的一年。为什么以茅台为代表的大型消费行业如此受市场青睐?本文将尝试破解它背后的逻辑密码。

    首先,消费者偏好的宏观逻辑

    以茅台为代表的大型消费市场今年没有出现。事实上,从2016年到2017年,大消费者群体一直受到市场的青睐。虽然市场绩效伴随着绩效的持续释放,但它也蕴含着深刻的宏观逻辑。例如,经济转型将使消费比重越来越大,消费升级和分级将导致结构分化,经济低迷也将导致刺激消费的预期。

    (一)经济权力转换的必然结果

    投资、净出口和消费是推动经济的三驾马车。在2015年之前,中国将更多地依靠投资和净出口来推动经济,在大多数年份,消费对国内生产总值的贡献不到50%。然而,2015年后,消费贡献率稳步上升。2018年,消费贡献率上升至76.2%,为多年来最高水平。这表明经济增长势头正在悄然发生变化,消费已经成为推动经济发展的最重要火车头。

    从美国的经验来看,20世纪80年代后,消费在美国国内生产总值中的比重上升到65%左右,这开启了一个明显的消费主导型增长模式。与此同时,美国股市也进入了缓慢牛市模式(之前美国股市的牛市-熊市周期也很短),一些大支出多头多头股票开始频繁出现。

    可以看出,经济举措正逐步转向消费,a股可能放缓,为大型消费部门的持续增长创造了最基本的宏观条件。具体而言,人口老龄化将导致储蓄率下降,消费率相应上升。此外,随着中国居民收入的增加和年轻人消费观念的现代化,边际消费倾向也有所增加。

    特别是,随着高收入人群的增加,对高端消费的需求也大幅增加。茅台酒已经从商业驱动型转变为居民宴会驱动型,这大大增加了茅台酒的供需矛盾。正是这一核心逻辑推动了茅台的业绩持续上升。过去,茅台酒主要由商业驱动,表现出相对明显的经济周期,即当经济下滑时(特别是当政府投资下滑时),对茅台酒的需求也会下降。然而,在当前经济周期的低迷时期,茅台酒仍然供不应求,零售价格飙升。核心在于居民宴会是主要的驱动力。

    (二)经济下行压力或稳定消费政策的诞生

    随着全球经济放缓和贸易摩擦加剧,国内经济面临的下行压力越来越大。过去,政策更倾向于刺激投资来刺激经济,但这条老路变得越来越窄,投资回报率正在下降,再次刺激投资的需要也不符合经济转型的需要。接下来,刺激消费的措施可能会在未来出台,预计这将在推动大型消费部门市场进一步扩张方面发挥作用。

    耐用品消费疲软(如汽车和家用电器)是消费增长缓慢的主要原因。8月份,汽车消费同比下降8.1%,今年出现负增长。虽然国家发展和改革委员会(NDRC)自今年年初以来一直在制定一些刺激消费者的计划,但这些计划尚未得到有效实施,预计汽车和家用电器等耐用商品刺激计划将在未来出台。在前一份报告《家电和汽车下乡的前世——广泛信贷系列之一》中,我们恢复了汽车和家电在过去刺激的经济影响和板块表现。

    (三)股票经济时代,领先性和确定性占上风

    2000年后的十多年里,中国经济实现了快速增长,各行各业都处于快速增长阶段。增长是市场上最受关注的知识产权,市场愿意给予增长更多的溢价。然而,近年来,中国经济已经进入高质量增长阶段。股票经济的特点越来越明显。结构化特征已逐渐取代增长,成为市场最受关注的特征。

    行业集中度提高,市场份额已经达到顶峰。例如,2012-2017年上市白酒公司净利润增长128亿元,同期茅台净利润增长138亿元。换句话说,茅台多年来为白酒的利润增长做出了贡献。另一个例子是空调行业的格力、美的和海尔,它们占据了70%以上的市场份额。在空调行业低增长率的背景下,这三位空调行业的领军人物依然表现良好,股票收益率也很高。

    自2016年以来,这位领导者获得了更好的超额回报。代表领先者的上证50指数上涨了约24%,而沪深300指数也上涨了5%,而代表领先者的非领先者中国证券500指数下跌了34%。

    第二,消费的主导市场逻辑

    回顾今年年初以来各行业的表现,大量消费占据绝对优势,尤其是餐饮行业,该行业于10月16日收盘,今年增长68.34%,处于领先地位。在研究了该板块优异表现背后的逻辑后,我们认为它与当前的宏观经济环境和市场风格密切相关。

    (一)不确定条件下的资本集聚:防御时钟

    目前,市场的不确定性主要来自两个方面:一是由于经济下行压力造成的不确定性,二是由于中美经贸谈判的不确定性进展。在这样的背景下,基金往往选择防御性较强的板块。

    (1)中国经济增长势头疲软,全球经济面临下行压力

    今年第一季度经济稳定下来。然而,由于本轮政策的刺激力度较以往减弱,特别是坚持“不投机炒房”的监管基调,传统意义上能够在短期内刺激经济的房地产投资受到了一定程度的抑制。在政策传导方面,广义货币向广义信贷的传导存在一定的延迟,政策效果不尽如人意。除了外界因素的影响,如5月份中美贸易关系减弱的预期过高,中国的经济弹性也有所减弱。总体而言,当前经济仍处于积极去库存阶段。

    尽管中国经济增长势头疲弱,但全球经济也面临下行压力。受全球经济增长放缓、贸易摩擦扩大和地缘政治风险频发等因素的影响,自2019年初以来,30多个国家或地区的央行均宣布不同程度的降息。欧洲和美国等世界主要经济体也出现了意想不到的经济数据和股市大幅下跌。其中,9月份美国ism制造业pmi指数为47.8,连续两个月低于50,创下近十年来的新低。德国9月制造业采购经理人指数为41.7%,为2009年6月以来的最低水平。随着避险情绪的增加,黄金价格飙升。

    (2)中美经贸问题面临长期博弈

    今年年初以来,中美经贸关系大致可分为以下四个重要时间点:第一,5月初,美方超预期征收关税,市场避险情绪迅速上升,避险资产价格上涨。第二,8月,美国宣布再次提高关税,中国也宣布了应对措施,进一步加剧了中美经贸摩擦。第三,9月份,美国公布了三份对华增税商品排除清单,显示中美经贸关系有所缓和。第四,10月,第13轮中美高层经贸磋商取得初步成果。

    从整个中美经贸谈判的进展来看,中美贸易摩擦具有长期性和重复性。双方面临着一场长期的比赛。这已经成为市场的共识。然而,仍有许多不确定性。尤其是,随着谈判时间的临近,市场担忧往往会加剧。中美经贸关系错综复杂,在许多领域存在诸多差异,双方需求不同,这决定了中美贸易摩擦的长期特征。这种重复一方面是由于中美经贸问题的复杂性,另一方面是由于美国方面在整个经贸摩擦过程中态度的变化,导致了中美经贸摩擦的反复。

    (二)北方资本偏好大消费

    在《探索基金北上时机的秘密》一文中,我们主要从资本规模、活动和时机能力三个方面理解了基金北上成为市场风向标的原因,并得出以下三个结论:从规模上看,基金北上在外资持股中占有较大份额;近年来,资本北上的活动有所增加,陆家通在两市成交量中的份额和a股在自由流通市值中的份额都有所增加。与沪深300的走势相比,今年以来资金北移与市场的相关性有所增强,择时能力更强。。

    正是由于上述三个特点,板块北投资金的选择极大地影响了a股的市场风格,而大消费板块是北投资金的沉重仓盘,资金的青睐为板块的上升开辟了空间。例如,在今年第三季度,以食品和饮料为代表的大型消费部门一直牢牢地站在北方大型资本市场的前列,食品和饮料部门尤为突出,资本市场今年保持在20%左右。北方的资本股票市场明显偏好消费部门。

    第三,是什么刺激了茅台的股价

    从微观角度来看,茅台的股价可以达到1200元的高点,主要催化茅台未来的提价和一系列改革措施:

    (一)供求关系带来的价格上涨空间

    茅台酒长期以来一直供不应求。供不应求,这为茅台酒提价提供了空间。这与其品牌影响力、稀缺性和价值保存有关。

    白酒领先地位稳定,品牌影响力强。从1951年到1952年,成毅、融和和和恒兴三家燃烧的房子合并成了“国有茅台酒厂”,在新中国成立后的历届鸡尾酒会上均有上市。白酒领导者的地位已经逐步确立。经过几年的发展,贵州茅台现已成为高端白酒的价格领先者和行业标杆。完善了老酒拍卖、老酒和系列酒市场布局。高端品牌形象深入人心,领先地位稳定,品牌价值凸显。

    生产工艺复杂,酿造周期长,茅台酒稀缺。正宗茅台酒的生产工艺非常复杂,一年生产周期,两次投料,九次蒸煮,八次发酵,七次取酒。酿造过程中,酒曲用量大,出酒率低,酿造周期长。受基酒产量的限制,茅台酒很难在短时间内快速释放,其供应量也相对有限。

    茅台酒具有保值和一定的财务属性。消费升级促进了高端白酒品牌的集中,增加了有效需求。然而,它不同于一般消费品。除了真正的消费需求,茅台酒还有一些投资和收藏需求。茅台产品大致可分为三大类:普费、非标酒和系列酒,其中非标酒相对稀缺,有较高的溢价空间。

    今年中秋节和国庆节期间,茅台酒的价格波动很大。主要原因是该公司采取了价格控制措施,如通过尚超和电子商务等渠道有针对性地扩大销量。然而,茅台码头需求继续强劲。根据阿里巴巴的《2019年11月黄金周消费报告》,从10月1日到10月3日,300万人在天猫超市抢购茅台酒。从中长期来看,茅台酒的供应缺口将长期存在,今后仍有进一步提价的空间。

    (二)改革措施向市场传递积极信号

    今年以来,茅台实施了一系列改革措施:大规模清理茅台酒非法经销商,成立茅台集团营销公司,通过拓展新的销售渠道,增加供应量,要求大经销商提前支付,合理返还天妃茅台酒价格。其中,尚超的布局和电子商务尤其引人注目,向市场发出了积极的信号。

    2019年5月5日,茅台集团营销公司正式成立。它主要针对最终客户,如集团购买和业务超越,并与当前的分销渠道发展不协调。在实际配送中,尚超总配额为600吨,而400吨电子商务配额则由天猫和苏宁入围。

    茅台直销的加速落地,一方面进一步完善了公司治理结构;另一方面,也体现了公司加强管理,有利于满足实际需求,促进行业健康发展,维护茅台酒的品牌价值。

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